200615Analiza Cen LATO cz.3 - Wczasopedia.pl

15.06.2020 - ANALIZA INFORMACJI MAJĄCYCH WPŁYW NA BRANŻĘ TURYSTYCZNĄ
Novaturas już z relatywnie wysokim antypandemicznym wsparciem finansowym...

Instytut Badań Rynku Turystycznego TravelDATA, zajmujący się gromadzeniem danych z rynku zorganizowanej turystyki wyjazdowej publikuje kolejną analizę informacji mających wpływ na branżę turystyczną

Europa dwóch prędkości wycofywania się wirusa

Od jakiegoś czasu zrozumiałe pytania budzi fakt relatywnie szybkiego tempa spadku aktywności wirusa w prawie wszystkich krajach Europy Zachodniej, zwłaszcza w maju, przy jego jednoczesnej stagnacji w Europie Środkowej i Północnej. Temat ten został zaanonsowany już w poprzednim materiale, a ponieważ wydaje się on istotny i wzbudził zainteresowanie, postanowiliśmy po tygodniu nieco szerzej wrócić do tej kwestii.

Nie ulega większej wątpliwości, że na tempo rozprzestrzeniania się koronawirusa zasadniczy wpływ mają zakres i stopień przestrzegania zastosowanych restrykcji dotyczących zasad społecznego dystansowania, higieny i ewentualnie zastosowanej kwarantanny. Mogą też oddziaływać inne czynniki, w tym często rozważany wpływ wysokiej temperatury powietrza i dużej jego wilgotności oraz silnego promieniowania słonecznego.

W tej drugiej kwestii można spotkać całe spektrum najróżniejszych poglądów, które można zakwalifikować do dwóch podstawowych nurtów. Jeden mówi, że wymienione wyżej czynniki pogodowe mają dość istotny negatywny wpływ na aktywność koronawirusa, a drugi, że jeśli w ogóle występuje, to w nieznacznej skali.

Jakie warunki sprzyjają wirusowi a jakie szkodzą …

W ramach pierwszego poglądu często wskazywano, że optymalne temperatury dla jego rozwoju to 6-8 stopni Celsjusza, powyżej 20 jako osłabiające jego aktywność, a powyżej 28 stopni jako istotnie utrudniające jego rozwój. Nie brak było jednak opinii, że takiego wpływu w istocie nie ma, a nawet, że wyższe temperatury mogą sprzyjać utrzymywaniu się wirusa na wielu powierzchniach np. metalowych. Co oczywiste powoływano się przy tym na wcześniej przeprowadzone badania.

Pierwszy pogląd dość często występował w pierwszej fazie rozwoju choroby. Podawał go również nasz minister zdrowia Łukasz Szumowski. Później, być może pod wpływem nader pesymistycznego przebiegu rozwoju choroby, rozpowszechniły się opinie o braku istotnego wpływu temperatur i nasłonecznienia na rozwój koronawirusa. W maju nastąpiła natomiast dość nieoczekiwana i wyraźna poprawa sytuacji i to akurat w tych krajach, które doświadczyły zdecydowanej poprawy pogody. Zwiększyło to szanse na istnienie jednak odwrotnej korelacji pomiędzy temperaturą i nasłonecznieniem, a tempem rozprzestrzeniania się koronawirusa.

Często można spotkać opinie specjalistów, że aby dobrze poznać naturę i reakcje wirusa w tym względzie potrzebne są dogłębne badania. To zapewne słuszna droga dochodzenia do prawidłowych konkluzji, ale zabierająca wiele czasu. Czasem lepiej pójść na skróty, czyli prześledzić empiryczne związki zmian tempa ekspansji wirusa w poszczególnych krajach z występowaniem tam wcześniej wymienianych czynników i próbować wyciągać w ten sposób wnioski.

Idąc tym tropem można poszukać takich zmian czynników wpływu, które mogły spowodować tak wyraźne rozwarstwienie się tempa wycofywania się wirusa z poszczególnych regionów Europy. Nie była nim raczej nagła rozbieżność stosowanych zasad dystansowania społecznego, ani zasad przestrzegania higieny. Wyraźnie zaczęła się za to różnić w maju w obu regionach pogoda i to - jak na normy meteorologiczne - bardzo znacznie.

Poniżej przedstawiamy mapkę średnich odchyleń temperatury w maju tego roku od statystycznej normy wieloletniej.

Źródło: http://www.karstenhaustein.com/

Widoczne są na niej dwie bardzo różniące się pod tym względem części kontynentu. Kolor niebieski oznacza temperatury niższe od normy i obejmuje centrum Europy, Skandynawię Ukrainę i europejską część Rosji, czyli te rejony, w których tegoroczny maj był najzimniejszy od 29 lat.

Kolor czerwony i żółty oznacza temperatury wyższe niż zwykle i obejmuje zwłaszcza Hiszpanię i Północne Włochy. Odchylenia są znaczne i wynoszą np. dla Polski średnio minus 2,3 stopnia, a dla Hiszpanii +3 stopnie Celsjusza. Trzeba przy tym dodatkowo pamiętać, że Hiszpania, Włochy, czy południowa Francja są w zwykłych warunkach i tak znacznie cieplejsze od naszego regionu.

Dwa podstawowe typy przebiegu epidemii koronawirusa

Tak różne warunki pogodowe przyczyniły się w jakimś stopniu do powstania dwóch zasadniczych typów przebiegu krzywych zachorowań dla krajów Zachodu i naszego regionu. Poniżej przedstawiamy wykres liczby dziennych zachorowań w Hiszpanii wraz z nałożoną na niego kroczącą krzywą zachorowań tygodniowych.

Źródło: www.worldometers.info

Podobny przebieg mają wykresy zachorowań dla Włoch, Niemiec, Francji, a nawet dla znacznie mniejszych Holandii, Belgii, czy Szwajcarii, a nieco bardziej przedłużona w czasie jest krzywa dla Wielkiej Brytanii. Charakterystyczne są dla nich duże i szybkie wzrosty oraz powolne, ale dość systematyczne opadanie w okresie po przekroczeniu wyraźnego maksimum.

Jedynym krajem zachodniej Europy, w którym liczba zachorowań w okresie kilku ostatnich tygodni rosła była Portugalia. Temperatury były tam wprawdzie wyższe od średnich wieloletnich, ale znacząco niższe od np. panujących na hiszpańskiej mesecie z powodu wpływu chłodnego o tej porze roku Atlantyku.

Wysokie maksima to z reguły wpływ spóźnionych decyzji o wprowadzeniu restrykcji i społecznego dystansowania. W tym wypadku można ewentualnie mówić o stosunkowo szybkim „przechorowaniu” wirusa przez znaczną część tamtejszych społeczeństw, w tym w zdecydowanej większości bezobjawowo. Dziś sytuacja jest tam bez porównania lepsza niż 2 miesiące temu, a nawet lepsza niż w niektórych państwach naszego regionu. Po stronie kosztów można natomiast odnotować bardzo wysoką liczbę zmarłych, która przekroczyła na zachodzie Europy 160 tysięcy osób.

Kraje środkowoeuropejskie – epidemia znacznie łagodniejsza, ale bardziej długotrwała

Zupełnie inny przebieg mają krzywe liczby zachorowań w krajach naszego regionu, w tym Polski. Często charakteryzują się one dość płaskim przebiegiem zwłaszcza w ostatnich kilku tygodniach, a niekiedy nawet zauważalną tendencją do wzrostu liczby tygodniowych zachorowań.

Źródło: www.worldometers.info

Kraje naszego regionu z reguły wprowadzały restrykcje i zamykanie granic na bardzo wczesnym etapie rozwoju choroby za co początkowo były nawet krytykowane. Celem ograniczeń było jak największe spłaszczenie krzywej zachorowań i co za tym idzie również zgonów, ale kosztem znacznego wydłużenia jej w czasie. Pozwoliło to zredukować liczbę jednocześnie chorych i uniknąć częstego na Zachodzie braku łóżek szpitalnych i respiratorów.

Efektem przyjęcia takich rozwiązań jest natomiast przedłużanie się epidemii w krajach regionu i w Skandynawii, czemu zapewne dodatkowo sprzyjały właśnie niskie temperatury. Obecnie nieznaczny spadek liczby nowych zachorowań notuje jedynie Białoruś, ale obniża się ona z bardzo wysokiego poziomu.

Dość stabilną sytuację w zakresie liczby tygodniowych zachorowań mają w naszym regionie Czechy, Słowacja oraz Rumunia. W pozostałych krajach powstają tam nawet tendencje do wzrostu liczby nowych przypadków zachorowań. Wzrasta ona w Albanii, Bułgarii, Mołdawii, Serbii, Bośni i Hercegowinie, przy czym w trzech pierwszych krajach osiągała w minionym tygodniu nawet rekordowe poziomy od początku epidemii.

Liczba tygodniowych zachorowań wzrastała również w Norwegii i Szwecji przy czym w tej drugiej poziom liczby zachorowań stał się również rekordowy. Dużą część wpływu na bardzo wysoką zachorowalność w tym drugim kraju miał natomiast niski poziom restrykcji i społecznego dystansowania.

Hipoteza o wrażliwości wirusa na gorącą słoneczną pogodę byłaby dla turystyki korzystna

Wnioski o zauważalnym wpływie wysokich temperatur i słońca na ograniczanie aktywności koronawirusa są wprawdzie nadal jedynie empiryczną hipotezą, ale dość dobrze przystają merytorycznie do zmian tempa rozwoju tej choroby w wielu  krajach zachodnioeuropejskich, podobnie jak sytuacja odwrotna może opóźniać wycofywanie się wirusa z naszego regionu, Skandynawii i Rosji. Ewentualne przyjęcie takiej hipotezy prowadzi do kilku optymistycznych wniosków.

Po pierwsze według długoterminowych prognoz okres uporczywie niskich temperatur w naszym regionie ma się ku końcowi, co powinno zastopować tendencje do utrzymywania się lub nawet ponownego wzrostu liczby zachorowań.

Po drugie wakacje w ciepłych i słonecznych krajach docelowych mogą okazać się nawet bardziej bezpieczne od wakacji krajowych.

Po trzecie restrykcyjne dystansowanie społeczne na gorących plażach, a tym bardziej wcześniej planowane przeźroczyste plastikowe boksy mogą być pomysłami o małej skuteczności, o ile w ogóle będą potrzebne.

Dla równowagi należałoby jednak dodać, że dodatkowym ważnym wnioskiem z istnienia takiej zależności może być podwyższone prawdopodobieństwo nawrotu epidemii w warunkach istotnego spadku temperatur i nasłonecznienia, czyli w miesiącach jesiennych i zimowych.

Roczne wyniki finansowe i państwowa pomoc dla Novaturasa
 
W materiale sprzed tygodnia poruszyliśmy kilka kwestii związanych z litewskim biurem podróży Novaturas działającym w krajach nadbałtyckich. Należały do nich: ostateczne wyjście z akcjonariatu tego organizatora dotychczasowego właściciela Central European Tour Operator pośrednio zarządzanego przez Enterprise Investors, jego kwartalne wyniki finansowe oraz niekorzystną strukturę bilansową związaną z relatywnie bardzo dużą pozycją tzw. goodwillu.

W ostatni poniedziałek i piątek podano do publicznej wiadomości dwie kolejne bardzo istotne informacje. Pierwsza to opublikowanie rocznych wyników finansowych touroperatora w związku ze zwołanym na koniec czerwca walnym zgromadzeniem akcjonariuszy, a druga to informacja o wsparciu jakie otrzymał organizator od rządu litewskiego w związku z kryzysem w branży turystycznej wywołanym pandemią koronawirusa.

Kwestia zrealizowanych rocznych wyników ma już historyczne i mocno ograniczone znaczenie. Zostały one osiągnięte w zupełnie innych warunkach i raczej nie mogą stanowić realistycznej bazy do rozważań i prognoz dotyczących wyników tegorocznych, a prawdopodobnie również za rok 2021.

Tym niemniej ze statystycznego obowiązku warto w największym skrócie przytoczyć przynajmniej kilka faktów, które mogą mieć znaczenie dla przyszłej działalności spółki.

Powraca kwestia goodwillu – tym razem w Novaturasie

Po raz pierwszy w sprawozdaniu znalazło się bardzo wyraźne stwierdzenie, że obecnie zasadniczym problemem audytu (key audit matter) jest kwestia prawidłowej wyceny pozycji tzw. goodwillu. Jak wskazuje praktyka taka opinia poprzedza często korektę (in minus) wyceny tej pozycji w kolejnych audytowanych sprawozdaniach. Taka korekta została poczyniona w maju 2019 roku w półrocznym sprawozdaniu Thomasa Cooka, który posiadał bardzo znaczną taką pozycję w swoich aktywach.

Na generalną kwestię goodwillu w firmach turystycznych i kwestie jego relatywnie dużych wartości w Thomasie Cooku oraz w Novaturasie zwracaliśmy uwagę w naszych materiałach już wielokrotnie (w przypadku Novaturasa – pisaliśmy o tym ponad 2 lata temu: 12 marca 2018 roku - http://wczasopedia.pl/180512analiza-cen-lato.html oraz https://turystyka.rp.pl/biura-podrozy/4900-betlej-kiedy-egipt-zyskuje-traci-grecja ). W zwykłych warunkach biznesowych pozycja ta jest tolerowana przez rynki finansowe, ale w warunkach niekorzystnych budzi zwykle już głębszą refleksję.

Przychody prawie stabilne, zyski wyraźnie mniejsze

Z zakresu podstawowych danych finansowych należałoby wymienić nieduży 1,3-procentowy spadek przychodów do 179,7 mln euro i spadek zysku przed opodatkowaniem  z 6,59 do 3,09 mln euro, czyli o 53,1 procent. Zysk netto organizatora jest w tym przypadku mniej miarodajny, gdyż postał powiększony o ujemny podatek dochodowy wynikający z wstecznych korekt i przeliczeń. Wyniósł on 4,21 wobec 5,42 mln euro w roku 2018, czyli mniej o 22,2 procent.

Sprzedaż wycieczek w cieniu konkurencji Itaki

Z zakresu danych biznesowych można wymienić spadek liczby obsłużonych klientów (wszystkie produkty) o 4 procent do 293,5 tysiąca, w tym na Litwie 150,5 tysiąca (spadek o 8,5 procent, udział 51,3 procent) na Łotwie 61,3 tys. (wzrost o 6,1 procent, udział 20,9 procent) i w Estonii 79,7 tys. (spadek o 1,5 procent, udział 27,2 procent).

Znaczący spadek sprzedaży wycieczek na Litwie ma zapewne duży związek z konkurencją jaką stanowi na tamtym rynku dynamicznie rozwijana sprzedaż litewskiej spółki polskiego biura podroży Itaka.

Sprzedaż głównego produktu, czyli pakietów turystycznych spadła o 5 procent do 240,4 tysięcy. Wzrosło zainteresowanie Egiptem (o 3,8 pp do 22 procent) i Turcją (o 2 pp do 38 procent), praktycznie nie zmieniło się Bułgarią (7,5 procent), spadło Hiszpanią (o 2,5 pp do 5,9 procent), a zwłaszcza Grecją (o 3,7 pp do 11,6 procent).

Rząd Litwy wspiera Novaturasa

W ostatni piątek organizator podał do publicznej wiadomości informację o uzgodnieniu wsparcia związanego z bieżącym kryzysem wywołanym pandemią koronavirusa w postaci długoterminowego kredytu w wysokości 5 mln euro. Została ona udzielona w ramach programu gwarancji wystawianych przez państwowy fundusz Invega zarządzany przez Ministerstwo Gospodarki. Udziela on gwarancji pomagających przedsiębiorstwom otrzymanie kredytów.

Z dostępnych informacji wynika, że kredyt, który otrzymał Novaturas został udzielony w ramach programu funduszu Invega „Portfolio guarantees for loans”. Gwarantuje on spłatę 80 procent wartości kredytu i jest przewidziany dla firm, które znacząco ucierpiały przez COVID-19, czyli spełniają kryteria określone przez fundusz takie jak np. spadek obrotów powyżej 30 procent, czy istotne zagrożenie płynności definiowane jako stan posiadanej gotówki niższy od sumy krótkoterminowych pożyczek (tzw. credit/liquidity ratio poniżej 1).

Organizator ma zamiar przeznaczyć wsparcie na rozwiązanie najpilniejszych problemów płynnościowych oraz rozpoczęcie zwrotu zaliczek dla klientów, których wycieczki nie doszły do skutku z powodu epidemii koronavirusa. Zgodnie z litewskim prawem organizator powinien dokonać takiego zwrotu w okresie 90 dni i w związku z tym Novaturas planuje rozpoczęcie programu wypłat w lipcu.

Warto też dodać, że organizator pozyskał już 26 maja pożyczkę w wysokości jednego miliona euro w ramach tamtejszego państwowego programu gwarancyjnego Altum, natomiast w Estonii wsparcie jest jeszcze przedmiotem negocjacji.

Litwa pomaga zdefiniować skalę minimalnego wsparcia potrzebnego organizatorom

Informacje te mogą być o tyle interesujące, że pokazują również relatywną skalę wsparcia organizatorów, którzy de facto znajdują się w takiej samej sytuacji jak organizatorzy polscy, czyli nie mają wpływów, a zmuszeni są ponosić niezbędne koszty czyli takie, których pomimo programów oszczędnościowych nie da się uniknąć.

Przy liczbie klientów Novaturasa na Litwie 150,5 tysięcy proporcjonalne przeliczenie np. na liczbę klientów wiodącego polskiego biura podróży Itaka daje wielkość wsparcia na poziomie około 30 mln euro. W rzeczywistości liczba klientów pakietowych jest mniejsza, czyli około 125 tysięcy, gdyż Novaturas sprzedaje też pojedyncze usługi i wówczas posługując się taką wielkością otrzymujemy adekwatną kwotę wsparcia około 35 mln euro.

Jest to wielkość merytorycznie zbieżna z kwotą wsparcia przedstawianą w naszych wcześniejszych materiałach, które mogłoby wyrównywać konkurencyjną pozycję biura wielkości Itaki z działającą w ramach grupy TUI, krajowej spółki TUI Poland, które zostało określone na minimum 28 mln euro, a w rzeczywistości mogłoby być nawet dość istotnie większe.

Można również potraktować jako punkt wyjścia potrzeby płynnościowe wprost wynikające z konieczności dokonania zwrotów klientom za przedpłacone wycieczki. Nie znamy przedsprzedaży lata Novaturasa w tym sezonie, ale możemy przyjąć, że było ono na poziomie nie odbiegającym znacznie od lat 2018 (104,1 tys.) i 2019 (106,8 tys.) – dane na koniec marca każdego z tych lat.

Gdyby przyjąć racjonalne założenie udziału rynku litewskiego w przedsprzedaży na tym samym poziomie jak ostatecznej całkowitej sprzedaży wycieczek, czyli 51,3 procent, to możemy przyjąć jej wielkość na nieco poniżej 55 tysięcy. Wtedy proporcjonalne przeliczenie daje szacunkową kwotę proporcjonalnego wsparcia na 33-36 mln euro, co kolejny raz jest kwotą zbliżoną do wcześniej szacowanej przy stosowaniu różnych punktów wyjścia. Po przeliczeniu na złote po obecnym kursie oscyluje ona w pobliżu 140 - 155 mln złotych w zależności od przyjętego wariantu proporcjonalnych przeliczeń.

Rząd powinien postarać się o szczególne rozwiązania dla branży turystycznej

Ponieważ łączna kwota pomocy przewidziana dla dużych firm w ramach tarczy finansowej nie jest wysoka i wynosi jedynie 25 mld złotych, zaś liczba chętnych do skorzystania ze wsparcia jest znaczna, to o kwoty adekwatnie zbliżone do tych jakie otrzymują touroperatorzy zagraniczni może być bardzo trudno. Oznacza to, że tak głęboko poszkodowana przez pandemię branża turystyczna wymaga najprawdopodobniej dodatkowych specyficznych rozwiązań, które uwzględniałyby zarówno skalę już poniesionych strat, jaki też skale zobowiązań wobec klientów wynikającą ze zwrotów zaliczek na wycieczki dla tej części klientów, którzy nie zaakceptują voucherów na wyjazdy w terminach przesuniętych w czasie.

Poza kilkoma wyjątkami są już warunki do relatywnie bezpiecznych paneuropejskich wakacji

W tej części materiału już tradycyjnie przedstawiono zaktualizowane mapki oraz tabelę obrazujące sytuację w zakresie rozwoju koronawirusa w poszczególnych krajach podzielonych na rynki źródłowe i docelowe. Przy okazji kolejny raz zaznaczamy, że zostały one sporządzone według zasad przedstawionych w materiale sprzed dziesięciu tygodni, czyli nie obejmują liczb bezwzględnych, jak jest to powszechnie ujmowane w mediach, ale obejmują liczby zachorowań i zgonów odniesione do liczby mieszkańców, jak również nie pokazują liczb narastająco od początku epidemii lecz podają aktualną sytuację rozwoju choroby w okresie ostatniego tygodnia (pomiędzy godzinami 22 w kolejne niedziele), co pozwala znacznie lepiej obserwować bieżące tempo i skutki epidemii.

Na aktualnej mapce rynków źródłowych wcześniejszy wielotygodniowy podział kontynentu na części zachodnią o wyższych wskaźnikach zachorowań i zgonów i środkową o znacznie niższych nie jest już aktualny. W ubiegłym tygodniu jedynymi krajami zachodnioeuropejskimi, w których jednocześnie rosły wskaźniki zachorowań i zgonów były Francja i Szwajcaria, przy czym zmiany te nie były duże. Nieznacznie podniósł się też wskaźnik zachorowań w Holandii, a zgonów w Austrii.

Nieco mniej korzystnie przedstawiała się sytuacja w Europie Środkowej i Wschodniej. Oba wskaźniki rosły w Rumunii i na Ukrainie, przy czym zachorowań przybywało w nich już drugi tydzień z rzędu. Wzrosty wyłącznie wskaźnika infekcji odnotowano na Słowacji, w Czechach i Polsce, przy czym w naszym kraju był to już drugi wzrost z rzędu. Liczna zgonów (bez wzrostu liczby zachorowań) wzrosła natomiast w Krajach Nadbałtyckich i Białorusi.

Szczególnym przypadkiem pozostaje Szwecja, w której wskaźnik nowych zachorowań stał się już najwyższy w Europie i wyniósł 668 przypadków na milion mieszkańców podczas gdy przed tygodniem wyniósł 555. Kraj ten wyprzedził więc pod tym względem nawet Rosją i Białoruś, czyli kraje, w których nadal rozprzestrzenia się on bardzo intensywnie.

Mapka rynków docelowych pokazuje różnicującą się sytuację w krajach docelowych. W ostatnim tygodniu w większości z nich odnotowano nieznaczne przyspieszenie rozprzestrzeniania się koronawirusa. Nie dotyczy to jedynie Cypru, Tunezji i Portugalii, przy czym w tym ostatnim kraju wskaźnik ten nadal pozostaje na relatywnie bardzo wysokim poziomie. Wzrost tempa infekcji można łączyć ze skokowym zmniejszeniem społecznego dystansowania, ale w przypadku Hiszpanii, Włoch i Francji (kraj źródłowy) warto też zwrócić uwagę na znaczne zmniejszenie się temperatury.

Wskaźniki liczby zgonów, które wykazują pewną inercję zmian wobec wskaźników infekcji pozostawały w ubiegłym tygodniu w trendzie spadkowym z wyjątkiem Chorwacji, Albanii i Egiptu. W tym ostatnim kraju był to już piąty wzrost tego wskaźnika z rzędu.

W minionym tygodniu sytuacje wskaźnikowe w zakresie nowych zachorowań i zgonów w USA uległy rozbieżnym tendencjom. Pierwszy uległ pewnej poprawie, a drugi pogorszeniu, ale w oby przypadkach skala zmian nie była duża.

Wskaźniki zachorowań i zgonów wykazały w Japonii nieduże spadki, natomiast w Korei Południowej wskaźnik nowych zachorowań po raz trzeci z rzędu odnotował wzrost lecz jego zmiany były niewielkie i nadal pozostaje on w sferze wartości bardzo niskich.  

Stabilny dotąd wskaźnik nowych zachorowań w Chinach wykazał ponowny wzrost na skutek nowych przypadków wykrytych w Pekinie, z których większość dotyczy infekcji lokalnych wśród osób pracujących na tamtejszym targu żywności. Burmistrz tego miasta odłożył na później powrót uczniów do szkół, nakazał zamknięcie atrakcji turystycznych i odwołał najbliższe imprezy sportowe.


Zachęcamy wszystkich związanych z turystyką do czytania naszych opracowań i materiałów.

Zespół Instytutu Badań Rynku Turystycznego TravelDATA i www.wczasopedia.pl

Tekst oraz wykresy zostały przygotowane w celach wyłącznie informacyjnych i nie stanowią analizy inwestycyjnej, ani analizy finansowej, ani rekomendacji w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 r. (Dz. U. 2005, Nr 206 poz. 1715) oraz Ustawy z 29 lipca 2005 r. (Dz. U. 2005, Nr 183 poz.1538 z późn. zmianami).

Autorzy działali z należytą starannością i rzetelnością, nie ponoszą jednak odpowiedzialności za działania lub zaniechania odbiorcy podjęte na podstawie niniejszego tekstu i wykresów oraz za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych.